（报告出品方/分析师：招商证券研究所丁浙川、李秀敏）
通过对星巴克和百胜中国两家公司进行深度复盘，我们认为以下三个要素餐饮行业基业常青的三大关键：（1）企业通过培育新消费理念的方式进入市场，在早期具有较大的先发优势和成熟的运营模式。（2）赛道需要易于标准化、具有功能性与广阔的市场空间。（3）管理层需要进行产品创新维持品牌生命力、运用技术进步提高运营效率、并通过塑造企业文化突出品牌优势构造护城河。
一、餐饮“困境”：品牌迭代加速，限制餐饮企业投资机会
1.1餐饮品牌生命周期是影响餐饮公司发展与估值的重要因素
连锁餐饮品牌生命周期属性是影响餐饮板块公司发展与估值的重要因素。由于中国餐饮业细分品类丰富、消费者黏性较低且偏好变化较快、进入门槛较低导致同业竞争激烈等因素，连锁餐饮品牌生命周期较短，通常可以分为起步期、成长期、成熟期、衰退期四个阶段：
起步期：餐饮品牌孵化的重要阶段，企业通过打磨品牌核心产品、探索品牌定位、培养核心目标客群以获得市场认可并建立起稳定的商业运营模式，普遍耗时超过三年以上，部分传统龙头公司需要甚至6-10年打磨，根据不同赛道的商业业态孵化时间和门店数量均有差异，通常门店数量在1~家。由于单店在盈利能力、选址等方面的普适性决定了餐饮企业的可复制性和规模化发展空间，打造优秀的单店模型与确认品牌定位是餐饮企业在起步期的首要任务，单店收入呈现爆发性增长。通常该阶段企业均未上市，代表餐饮品牌如：怂、绿茶等。
成长期：高增长、高估值是成长期餐饮品牌最大的特征。在该阶段，餐饮品牌拥有稳定的单店模型以及成型的商业模式，消费者口味偏好在短时间内也会相对一致，使得企业在3-5年内实现高速扩张具有较强的确定性，因此会采用融资加速门店扩张节奏。由于处于品牌势能上升期，该阶段的餐饮品牌通常同店收入会保持稳定增长，新开出的门店也会迅速度过经营爬坡期，盈亏平衡期缩短，门店数量爆发性成长推动企业营收倍增与估值溢价，也是目前市场上普遍认为的餐饮企业最值得投资的阶段。目前国内大量上市餐饮企业均处于成长期，代表上市公司如：九毛九、海伦司等，通常高速成长期估值区间为50x以上。
成熟期：餐饮企业门店增速放缓，同店收入趋于平稳甚至略有下滑，收入利润保持稳定增长，估值回归正常。在该阶段，餐饮公司通常具有成熟的品牌文化、高标准化的产品矩阵、稳定的目标客群以及较高的市场集中度，但随着市场涌现大量竞争对手以及同质化产品，企业也面临着诸如品牌老化、目标客群细分、品牌生态化等诸多新的难题。由于边际增量放缓与竞争加剧，企业估值将会回归业绩增长水平，其中穿越品牌生命周期、长期保持成熟期的餐饮企业长期可以获得长期稳定估值溢价，代表上市公司如：百胜中国、星巴克、麦当劳等，通常估值区间处于20x-30x之间。
衰退期：同店收入与门店数量呈现下滑趋势，是餐饮品牌顺应自然规律走向没落的时期。由于市场竞争加剧、产品同质化严重、品牌老化热度降低、新需求诞生细分目标客群等因素，衰退期的餐饮品牌面临较大的经营压力，估值持续下滑，管理层会进行品牌商业战略调整，拓展新业务或孵化新品牌。代表上市公司如：呷哺呷哺，通常估值区间为5x-20x。
图7餐饮品牌生命周期曲线（）
评估成长期餐饮企业估值的三个决定性因素：商业模式、行业空间、竞争格局。商业模式决定企业的经营可持续性，优秀的企业文化与服务是维持目标用户粘性以及保持品牌生命力的基础，也是支撑品牌成长并于行业中脱颖而出的关键；行业空间决定企业未来的成长性，由于餐饮行业中不同品类也具有不同的生命周期，如火锅、茶饮等标准化程度较高且受众较广的赛道具有更强的持续成长的潜力；竞争格局决定企业的高度，行业竞争也是影响企业开店空间的重要因素，诸如奶茶赛道产品高度同质化导致竞争白热化影响餐饮品牌生命周期从而影响估值溢价程度。
由于餐饮品牌生命周期短、生命周期属性强且对估值具有较大的影响，使得成长期和成熟期的餐饮品牌成为投资者较为